1．事件

　　2011年1月15日，碧水源（300070）發(fā)布2010年年度業(yè)績(jì)預告、利潤分配及公積金轉增股本預案：2010年實(shí)現歸屬于上市公司股東的凈利潤約為1.72億～1.93億元，同比增長(cháng)60%-80%；以公司2010年末總股本14700萬(wàn)股為基數，由資本公積金向全體股東每10股轉增10～12股，現金分配方案未定。

　　2．我們的分析與判斷

　　公司2010年的業(yè)績(jì)增長(cháng)率，超過(guò)了我們前期50%的預期值。公司在2010年國家節能減排的大背景下，較好地抓住了各地污水處理廠(chǎng)提標升級改造機會(huì )，保持了持續增長(cháng)的良好發(fā)展態(tài)勢；同時(shí)，隨著(zhù)公司募投項目的逐步實(shí)施，公司2010年實(shí)現了膜材料的完全自主生產(chǎn)與自給，增強了公司的核心競爭力。隨著(zhù)公司實(shí)力的進(jìn)一步增強，經(jīng)營(yíng)規模不斷擴大，2010年銷(xiāo)售收入保持了良好的增長(cháng)勢頭，相應的業(yè)績(jì)與效益保持了同步增長(cháng)。

　　我們認為公司未來(lái)業(yè)績(jì)能否繼續保持高速增長(cháng)，主要取決于以下影響因素：

　?。ㄒ唬?污水處理費、排放標準及其執行力度決定了MBR實(shí)際的市場(chǎng)容量

　　從理論上分析，膜生物反應器（MBR）的市場(chǎng)空間巨大。MBR是未來(lái)城市污水和工業(yè)污水處理與回用領(lǐng)域最具吸引力和競爭力的技術(shù)，也是21世紀水處理的關(guān)鍵技術(shù)，是替代傳統工藝的最佳選擇，是我國當前重點(diǎn)鼓勵發(fā)展的污水處理設備，預計到2015年MBR的市場(chǎng)容量至少有300億元。

　　我們認為 污水處理費、排放標準及其執行力度決定了MBR實(shí)際的市場(chǎng)容量，主要基于以下原因：（1）如果收取的污水處理費低于1元/噸，當地政府不會(huì )進(jìn)行大規模的市政污水深度處理。目前我國只有不到一半的大中城市污水處理費高于0.8元/噸，并主要集中在東部經(jīng)濟相對發(fā)達地區，MBR大規模應用與當地經(jīng)濟發(fā)展水平密切相關(guān)。（2）如果污水排放標準不提高或其執行力度不強，當地企業(yè)將沒(méi)有動(dòng)力進(jìn)行工業(yè)污水深度處理。在目前沒(méi)有將環(huán)境成本轉移到最終消費者的情形下，處理標準提高會(huì )降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤。

　　我們看好MBR的市場(chǎng)發(fā)展前景，預計我國未來(lái)5年MBR市場(chǎng)年均增長(cháng)率至少有30%。在“十二五”期間，我國環(huán)保標準將從單一污染物總量控制，轉變?yōu)槎嘀笜丝偭亢蜐舛韧瑫r(shí)控制，相應的環(huán)保投資將同比大幅增加。我們將根據經(jīng)濟發(fā)展和行業(yè)政策的變化，動(dòng)態(tài)調整對MBR實(shí)際市場(chǎng)容量的預期。

　?。ǘ┘夹g(shù)領(lǐng)先、長(cháng)期運行效果及成本決定了公司產(chǎn)品的市場(chǎng)拓展空間

　　公司在國際公認的MBR工藝技術(shù)、膜組器設備技術(shù)和膜材料制造技術(shù)三大關(guān)鍵領(lǐng)域，全面擁有核心技術(shù)與知識產(chǎn)權。公司建立了一套成熟的技術(shù)服務(wù)與運營(yíng)服務(wù)模式，能夠提供具有較強競爭力的價(jià)格，以較優(yōu)的性?xún)r(jià)比占領(lǐng)市場(chǎng)。公司承擔建設了國內第一個(gè)大規模MBR工程和世界已建成運行的超大規模的MBR工程，是目前國內城市污水處理領(lǐng)域MBR技術(shù)實(shí)力與綜合經(jīng)營(yíng)實(shí)力最強的企業(yè)，在大型MBR項目建設方面已躋身國際先進(jìn)企業(yè)行列。

　　我們認為MBR市場(chǎng)空間巨大不代表公司能保持高速增長(cháng)，公司產(chǎn)品的市場(chǎng)拓展空間取決于技術(shù)領(lǐng)先、長(cháng)期運行效果及成本等因素，主要基于以下分析：（1）未來(lái)MBR市場(chǎng)上各家產(chǎn)品的競爭將日趨白熱化，保持技術(shù)領(lǐng)先將是公司長(cháng)期發(fā)展的核心競爭力。公司上市后加大了研發(fā)中心的建設投入，技術(shù)目前處于國內領(lǐng)先水平，但是不能確定一直保持技術(shù)優(yōu)勢。（2）國產(chǎn)化是MBR市場(chǎng)的發(fā)展趨勢，將給公司帶來(lái)巨大的替代市場(chǎng)空間。但是與國外公司MBR產(chǎn)品相比，公司大部分產(chǎn)品的應用時(shí)間還不到2年，能否保證長(cháng)期穩定的運行效果，將是檢驗公司產(chǎn)品性能的硬指標。另外，在保證長(cháng)期運行效果的前提下，不斷降低MBR運行成本，是公司開(kāi)拓潛在市場(chǎng)的最佳方法。

　　我們看好公司的未來(lái)發(fā)展前景，預計公司未來(lái)3年業(yè)績(jì)有望保持60%的年均增長(cháng)率。目前公司產(chǎn)品的客戶(hù)認可度逐漸提升，市場(chǎng)拓展已經(jīng)取得了階段性成果，在手訂單基本能夠保證近幾年的業(yè)績(jì)高增長(cháng)。我們將根據公司產(chǎn)品和訂單情況的變化，動(dòng)態(tài)調整對公司業(yè)績(jì)增長(cháng)的預期。

　　3．投資建議

　　我們預測公司2010-2012年的營(yíng)業(yè)收入分別為5.6億、8.8億和14.1億元，每股收益分別為1.27元、2.13元和3.53元（未考慮股本變化），對應動(dòng)態(tài)市盈率分別為88X、52X、31X。我們認為我國MBR的市場(chǎng)發(fā)展前景廣闊，公司作為行業(yè)中龍頭企業(yè)，未來(lái)業(yè)績(jì)增長(cháng)超預期是大概率事件，因此首次給予公司“謹慎推薦”投資評級。